Comment se forme l'évaluation financière des startups informatiques: méthode McKinsey
Les experts des sociétés de recherche de McKinsey ont publié des documents sur la façon d'évaluer les entreprises de démarrage de haute technologie. Nous présentons à votre attention les principaux points de ce document.Il est assez difficile de prévoir le comportement des stocks de startups et, en général, des entreprises engagées dans les hautes technologies en bourse. Les analystes de McKinsey & Company affirment que la seule méthode adéquate pour évaluer ces entreprises est la méthode dite DCF.Au cours des dernières années, les investisseurs ont recommencé à investir activement dans des actions de sociétés caractérisées par une croissance rapide et des risques élevés. Surtout ceux liés aux technologies Internet. Une histoire similaire a déjà eu lieu à la fin du 20e siècle, lorsque de nombreuses entreprises similaires ont montré une hausse et une chute tout aussi imprévisibles. Aujourd'hui, alors que le boom technologique a atteint son apogée, la question de l'impact de ces processus sur l'état général du marché est plus que jamais d'actualité. Des représentants de la Securities and Exchange Commission des États-Unis ont même déclaré fin 2015 qu'ils mèneraient une étude spéciale sur cette question.Par conséquent, la question se pose: quelles méthodes peuvent évaluer de manière fiable la valeur des entreprises de haute technologie? Selon les auteurs de l'article, la méthode la plus appropriée est la méthode des flux de trésorerie actualisés (Discounted-cash-flow ou DCF). Bien qu'il puisse être attribué aux méthodes de la «vieille école», il fonctionne là où d'autres options d'analyse ne permettent pas d'obtenir des résultats acceptables.Le fait est que les méthodes alternatives, telles que le rapport prix / bénéfice (P / E) ou le calcul du multiplicateur prix / ventes, ne conviennent pas lorsque le chiffre d'affaires de l'entreprise est négatif et que les ventes massives d'actions n'ont pas encore commencé. Mais, plus important encore, ces techniques ne fournissent pas une image détaillée de la situation de l'entreprise dans un environnement en évolution rapide et ne permettent pas non plus d'identifier des moteurs de croissance.Les composants d'analyse des entreprises de haute technologie sont les mêmes que ceux des entreprises traditionnelles. L'ordre et les points clés changent: au lieu d'étudier le comportement du marché de l'entreprise dans le passé, une prévision de développement à long terme est examinée, après quoi le travail se fait en sens inverse. En particulier, l'accent n'est pas seulement mis sur la comparaison de la taille potentielle du marché et des opportunités de croissance de l'entreprise, mais également sur le niveau de profit que l'entreprise est en mesure d'obtenir.Compte tenu de la précarité des prévisions à long terme, plusieurs scénarios de comportement du marché dans différentes conditions devraient être envisagés. L'incertitude diminuera sensiblement, mais ne disparaîtra pas complètement. De plus, les auteurs démontrent l'adaptation de leur méthodologie, publiée en 2015, qui utilisait des données sur les conditions du marché en 2014-2015. Ils avertissent les lecteurs que les entreprises mentionnées dans le texte sont prises en exemple. Tout cela ne peut être considéré comme un commentaire sur la situation actuelle du marché boursier ou comme un guide d'action.Retour vers le futur
Vous devriez commencer par modéliser la situation: à quoi ressembleront l'industrie et l'entreprise elle-même lorsque celle-ci évoluera en une organisation durable qui maintiendra un taux de croissance moyen. Ensuite, vous devez interpoler cette situation à l'état actuel des choses. L'état futur est décrit dans les catégories d'activités opérationnelles: taux d'acquisition de clients, revenus pour chaque client, revenus stables et retour sur capitaux investis. Ensuite, nous déterminons combien de temps une croissance rapide peut continuer jusqu'à ce que la courbe de croissance se stabilise à des valeurs normales. Pour les startups, cet intervalle peut être de 10 à 15 ans.Par exemple, prenez l'enquête sur le site populaire des entreprises Yelp locales et utilisez les données publiques à ce sujet pour l'analyse. En 2014, son audience était d'environ 545 millions de personnes, 18 millions d'avis ont été postés sur 2 millions d'entreprises pour aider d'autres clients à faire leur choix.Actuellement, l'entreprise dessert environ 150 villes à travers le monde. Entre 2009 et 2014, les revenus de Yelp ont plus que décuplé, passant de 26 à 378 millions de dollars. La croissance annuelle moyenne s'est élevée à environ 71%. (Au troisième trimestre de 2015 - 48% par rapport à l'année précédente). Afin d'évaluer la taille d'un marché potentiel, vous devez comprendre comment l'entreprise répond à tous les besoins des clients. Ensuite, nous déterminons ce que l'entreprise réalise ses revenus.C'est le point clé - pour comprendre ce qui, en fait, fait une startup. De nombreuses start-ups distribuent un produit ou un service demandé par les gens, mais ne savent pas comment monétiser ce besoin. Dans le cas de Yelp, son équipe fournit aux utilisateurs finaux des informations détaillées qui les aident à choisir d'utiliser ou non les services d'une entreprise. Oui, ils ont un service pratique pour les clients, mais aujourd'hui, les utilisateurs ne sont pas prêts à payer pour les avis en ligne.Par conséquent, Yelp s'appuie sur la vente de publicité pour les entreprises locales enregistrées sur le site. L'hébergement de base est gratuit. Mais il existe des packs de services supplémentaires qui peuvent être achetés. En 2014, ce secteur a généré 321 millions de dollars du total des revenus de l'entreprise de 378 millions de dollars. Compte tenu de ce moteur, vous pouvez, en principe, évaluer la taille d'un marché potentiel.Évaluation du marché
Pour Yelp, la condition critique du développement est la capacité d'attirer des entreprises locales en tant que clients. Vous pouvez calculer combien d'entreprises locales sont des clients potentiels du service. Combien d'entre eux peuvent s'inscrire et payer pour des services supplémentaires. Selon les analystes de McKinsey, ce nombre est de 66 millions de petites et moyennes entreprises. En 2014, 2 millions d'entre eux étaient déjà enregistrés. Et seulement 84 000 ont commandé des services de publicité payante. Avec de tels indicateurs de pénétration du marché, le potentiel de croissance future est énorme.Pour faire une prévision de revenus, vous devez d'abord estimer le nombre d'entreprises qui peuvent s'inscrire sur Yelp. Pour cela, nous utilisons les données de service. À condition que le service soit assez populaire et que l'inscription soit gratuite, l'entrée finale peut représenter 60% du nombre total d'entreprises. Soit 8,5 millions d'organisations d'ici 2023. Le chiffre ne prend pas en compte l'apparition de concurrents performants. Supposons que pour les fabricants locaux, ce service reste le plus populaire, car il génère le plus de trafic et les consommateurs y sont habitués.Calculons maintenant le niveau de conversion des entreprises enregistrées à celles qui sont prêtes à payer pour un service amélioré. Sur la base des données existantes, on peut supposer qu'elle passera de 4% à 5% à mesure que l'entreprise se développe et que les services s'améliorent. C'est un chiffre plutôt prudent, mais Yelp n'a pas montré de sauts brusques depuis sa création.La prévision complétera le calcul de l'indicateur de revenu du client. Et ici, comme dans le cas précédent, les données sur la période écoulée sont relativement stables. Une moyenne d'environ 3 800 $ pour chaque entreprise locale. Supposons que le revenu moyen par client augmentera de 3% par an et sera de 5070 $ d'ici 2023. Nous multiplions ce chiffre par le nombre total de clients que l'entreprise est en mesure d'attirer vers des services payants d'ici 2023 (423 milliers) et d'obtenir un revenu de 2,2 milliards de dollars. D'autres services de l'entreprise - placement de logo et plus encore - peuvent donner 0,2 milliard de dollars supplémentaires à la tirelire.Examinons la taille estimée du marché dans cette industrie d'ici 2023. L'agence d'analyse BIA / Kelsey estime que l'entreprise locale a dépensé 132,9 milliards de dollars en publicité en 2013, 26,5 milliards de dollars en publicité en ligne. D'ici 2017, ils prévoient une augmentation de 14% sur ce marché. Supposons que cette tendance se poursuive et que le marché croît de 5% par an. D'ici 2023, le marché de la publicité en ligne approchera les 60 milliards de dollars. Il est clair que les moteurs de recherche, tout d'abord, Google continueront de prendre la part du lion du marché. Mais pour des entreprises comme Yelp, il reste encore un gros morceau de gâteau.Bénéfice d'exploitation, intensité capitalistique et rendement du capital investi
Étant donné que le profit actuel de Yelp en tant que startup à croissance rapide ne peut pas prédire de manière fiable le comportement de l'indicateur à long terme, une analyse fondamentale de leur modèle commercial sera utile par rapport à d'autres sociétés similaires. OpenTable est une autre entreprise à croissance rapide construite en collaboration avec des entreprises locales. Il s'agit d'un service de réservation de restaurant. Le modèle d'acquisition de clients des deux sociétés est comparable. La direction d'OpenTable table sur un résultat opérationnel au plus fort de son développement à 25%. En combinaison avec les prévisions faites par les auteurs, cela donne une augmentation potentielle du bénéfice d'exploitation d'une perte de 8,1 millions de dollars en 2013 à un bénéfice de 619 millions de dollars en 2023.Dans quelle mesure ce scénario est-il réaliste? Pour répondre à cette question, considérons des exemples d'autres sociétés pratiquant le même modèle d'interaction entre les entreprises et les clients. La comparaison avec Google, LinkedIn et Monster Worldwide est incorrecte, mais elle donne une chance d'évaluer les opportunités potentielles.Si vous comparez Yelp avec Google, 25% semblent tout à fait adéquats. Mais toutes les entreprises B2B sur Internet ne sont pas en mesure de maintenir un niveau aussi élevé. Par exemple, Monster Worldwide a atteint en 2010 un niveau de profit de 30%, mais s'est par la suite considérablement contracté sous la pression de ses concurrents. En 2015, leur profit sur le marché intérieur a oscillé autour de 15% et le total est tombé en dessous de 10%.Pour estimer les flux de trésorerie futurs, nous devons également évaluer le besoin de dépenses en immobilisations. De nombreuses entreprises affichent une augmentation constante de cet indicateur. Une autre chose est une société Internet. En 2014, Yelp n'a utilisé pour ces besoins que 92 millions de dollars sur 378, soit 24%. Autrement dit, pour ces sociétés, la plupart des fonds sont placés dans des actifs à court terme, tels que des créances. Nous prenons ce pourcentage comme base pour évaluer les flux financiers. Avec un indicateur élevé de bénéfice d'exploitation et de petits investissements, le calcul du rendement du capital investi sera également élevé, de sorte que cet indicateur dans ce cas n'est pas très avantageux.Et la concurrence? En effet, avec de tels indicateurs de retour sur investissement dans ce créneau, les concurrents devraient se précipiter et faire baisser les prix. C’est possible. Mais l'essentiel est que le véritable capital de Yelp est des actifs incorporels: la marque et le réseau de distribution. Et ils ne sont pas si faciles à obtenir dans la situation actuelle.Inversion à l'état actuel
Afin d'extrapoler tous les calculs précédents à la situation actuelle de l'entreprise, vous devez déterminer la vitesse à laquelle les changements se produiront. Il devrait être basé sur des principes économiques et des paramètres industriels. Par exemple, vous devez comprendre combien de temps les coûts fixes prévaudront sur les coûts variables qui affectent la réduction des bénéfices? Compte tenu du roulement du capital, quand les revenus commenceront-ils à croître plus rapidement que le capital fixe? Si cette limite est atteinte, les prix vont-ils baisser dans un contexte de concurrence accrue?Il y a souvent plus de questions que de réponses. Pour évaluer la vitesse à laquelle une entreprise est en mesure d'atteindre les performances projetées, il convient d'examiner les résultats historiques d'entreprises similaires. Mais dans le cas des startups, cela peut être trompeur pour des raisons évidentes. Mais une compréhension générale des règles du jeu est encore possible.Prenez Amazon comme exemple. En 2003, la société avait accumulé un déficit de 3 milliards de dollars, même si les revenus et les revenus bruts augmentaient régulièrement. En effet, les coûts de marketing et de technologie étaient nettement supérieurs aux revenus bruts. De 1999 à 2003, Amazon a dépensé un total de 1,85 milliard pour ces besoins. En 1999, elle a consacré 10% de ses revenus aux dépenses de marketing.À titre de comparaison, Best Buy n'autorise que 2% des revenus publicitaires. Vous pouvez considérer cette différence de 8% comme un investissement dans une marque, qui est un atout à long terme. Par conséquent, le taux de rendement du capital investi surestime le rendement potentiel des nouveaux investissements, car il ne prend pas en compte les coûts passés.Créer un script moyen pondéré
L'incertitude dans le cas des entreprises à croissance rapide peut en quelque sorte être atténuée en utilisant un scénario moyen pondéré qui prend en compte plusieurs possibilités. La création de plusieurs scénarios rendra l'interaction de différents facteurs plus transparente et compréhensible que l'utilisation d'autres approches de modélisation. Par exemple, la méthode Monte Carlo.Vous pouvez évaluer des indicateurs financiers pour différents résultats: optimistes et pessimistes. Les analystes de McKinsey & Company ont formulé trois scénarios possibles pour Yelp pour 2023. Dans le premier, les revenus atteignent 2,4 milliards de dollars lors de la conversion du nombre total de comptes à 423 milliers. Dans le second, les auteurs ont suggéré que l'entreprise se développerait au meilleur rythme, et Yelp pourrait augmenter la conversion de 5% à 10%. Dans ce cas, les revenus seront de 4,6 milliards de dollars. Il s'agit d'un scénario optimiste, mais un indicateur de 10% des entreprises qui ont décidé de passer à un ensemble de services payants ne semble pas très plausible. Dans ce dernier cas, l'entreprise peut compter sur un chiffre d'affaires de 1,2 milliard de dollars, car l'expansion sur les marchés étrangers sera compliquée pour une raison quelconque. Maintenant, pour comprendre la valeur de Yelp sur le marché, le coût moyen est pris en fonction des calculs pour chacun des scénarios.Dans cet exemple, 2,9 milliards de dollars ou 39 $ par action sont sortis.Vous pouvez ensuite vérifier la validité de cette évaluation. Si, par exemple, la possibilité de mettre en œuvre le pire des scénarios augmente de 10%, alors la valeur de l'entreprise diminue en conséquence de 10%. Pour les startups avec une bonne idée, mais en l'absence d'une entreprise organisée, les risques augmentent bien sûr. Prenons, par exemple, une startup dans laquelle vous devez investir 50 millions de dollars pour créer une entreprise d'une valeur de 1,2 milliard de dollars avec une probabilité de 5%. Sa valeur pondérée serait actuellement de 10 millions de dollars. Mais si, pour une raison quelconque, la probabilité de succès diminue d'au moins un demi pour cent, son prix sur le marché baissera de plus de la moitié. Il est clair pourquoi les actions de ces sociétés sont beaucoup plus volatiles que celles des sociétés traditionnelles.En fin de compte, il est important de comprendre quels sont les moteurs du développement d'une entreprise et de les essayer pour différents scénarios. Dans le cas de Yelp, un critère important est le développement du marché publicitaire et l'évaluation de la part qu'ils peuvent y gagner. Tout cela peut être calculé plus ou moins précisément. Mais, ce qui est encore plus essentiel et difficile à prévoir, est l'indicateur des transitions du placement gratuit vers le service rémunéré et le bénéfice de chacun de ces placements au cours des années suivantes.Autres finances sur le blog ITinvest :
Source: https://habr.com/ru/post/fr391317/
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